「再融资」管理层的周末大礼包,科创风格有望

 新闻资讯     |      2020-02-17 17:08

「再融资」管理层的周末大礼包,科创风格有望再次强化

2月14日晚,证监会就上市公司再融资发布了多项新规,新规相较于此前版本和19年11月的征求意见稿都有较大变化,总结如下:


本次的正式稿主要在两方面上进行了更大力度的放松:


其一,适度放宽了非公开发行股票融资规模的限制,将原定"上市公司非公开发行股票拟发行股份数量不得超过发行前总股本的20%"进一步的将该比例上调为30%。此举调高了上市公司非公开发行股份数量的天花板,大幅打开了受众公司的覆盖面;


其二,新老划断时间更加宽松,将原定的以"通过发审会"为新老时间分界点进一步放宽至"发行完成前",即哪怕是通过了发审会但还尚未完成发行的这部分再融资预案同样可以向证监会申请适用正式新规。


新规较意见稿的变化在于进一步鼓励了上市公司进行再融资行为,从规模上允许扩大融资规模;从审核上允许更多公司进行再融资。


经典斗地主其次, 2020正式稿与2017、2018两版本再融资规则的关键性变化有三个方面:定价机制、投资者规定和发行条件。


(1) 定价机制调整。一方面,2017版规定只能按发行日作为定价基准日;新版允许董事会决议提前确定全部发行对象且为战略投资者等的,定价基准日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日。另一方面,发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折。这是再融资新规关键性变化之一,预计将提高定价效率和再融资投资收益率。从实际操作层面,旧版不允许提前确定价格,直接影响了再融资项目的定价,导致管理层、投资者和投行就定价达成共识的难度加大。此外,价格偏高导致参与定增的一级半资金收益下降,从而降低投资热情。


(2) 投资者数量和锁定期调整。将发行锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月,且不适用减持规则的相关限制;将主板(中小板)、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名,统一调整为不超过35名。这是再融资新规第二个关键性变化。锁定期的大幅缩短直接导致定增资金周转率提升、对于公司业绩和股价走势的判断难度降低,从而提升了参与积极性。中小板、创业板投资者参与数量的提升也是鼓励更多风险资本进入股市,是一种推动直融占比提升的方法。


(3) 发行条件优化。包括取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件;取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件;再融资批文有效期从6个月延长至12个月等。这些条件放宽后,符合再融资条件的创业板公司比例进一步上升:由此前的50%皇家三张牌下载左右,上升到新条件下的65%。


本轮宽松力度更胜2014年。


上一轮再融资和重组政策宽松周期发生在2014-2016年期间。彼时,2014年5月,"新国九条"出台鼓励市场化并购重组;创业板再融资放开,并推出"小额快速"创新机制,2015年进一步将配套募资的比例由25%上调至100%等措施开启了并购重组和再融资热潮。仅就再融资热潮来看,在2014年再融资放开后,当年便实现了再融资规模的大幅提升,2014年各类再融资规模达到了8244亿元,较2013年4595亿元大幅提高了近80%,其中非公开发行规模的提升是绝对贡献力量,2014年非公开发行规模6709亿,较2013年3565亿增加了3144亿,提高了超过88%。在随后的2015、2016年,再融资热潮延续,规模分别达1.45万亿和1.95万亿,增速分别高达76%和34%。彼轮的再融资宽松周期直到2017年2月的融资政策全面收紧才结束,此后直到2019年11月新一轮再融资宽松开启之前,融资政策进入收紧周期,再融资规模也急剧萎缩。


本轮政策宽松周期起点相比2014年再融资政策宽松周期的起点,本轮的再融资政策在发行最低价限定、锁定时间、发行对象数量上限以及创业板的发行条件方面宽松的力度都更大。


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再融资政策放松更利于成长科技型企业。本轮再融资政策宽松大幅提升了上市企业和投资者供需双方进行资金自由结合的积极性和成功率。从历史经验来看,当再融资政策处于宽松周期时,成长科技型企业获得融资支持规模的增速会远高于其他企业,即成长科技板块的融资占比会随之而提升。以2014-2016年为例,站在上市板角度看,成长科技型企业云集的中小板和创业板的融资比例皆有明显的提升,其中中小板融资比例从2013年的13.78%一路不断提升至2016年的25.77%,占比提升了近12个百分点,而创业板融资比例也从2013年的2.11%显著提升了9.25个百分点至2016年的11.36%;


站在板块风格的角度看,成长风格的融资比例提升幅度最为显著,从2013年的22.16%,提升至2014年最高时的36.74%,2015-2016年尽管占比有所回落,但仍较2013年有明显抬升;站在行业角度看,再融资政策宽松周期期间的平均融资占比较宽松前的平均融资占比水平提升幅度居前的,也主要是成长科技行业,如传媒行业平均融资占比提升了4.3%,电子行业平均融资占比提升了4.2%,计算机提升了2.3%,通信提升了1.6%。




当前阶段,不管是产业周期、还是监管政策周期,都似乎与2014-15年有非常相似的地方,于是不禁让人联想彼时科技股的"盛宴"。但是另一方面,当前情况也与14-15年有非常大的不同:


(1) 宏观政策背景不同:14年开始是货币政策刚刚开始进入全面放松的阶段,随后流动性政策经历了2年的趋势性扩张。而当前流动性环境,包括逆周期调节政策,仍然长期受到"杠杆不能上天"和"房住不炒"的严格限制,因此,"大水漫灌"的局面非常难见到。


(2) 股票市场的规模不同:14年末,市值在40亿以下的公司,只有不到900家,而2019年末,市值在40亿一下的公司,接近1500家,比14年末多了50%,因此,在大量的中小市值公司中,虽然有部分公司的景气度会出现不错的改善或者有机会参与到融资和并购中来,但很难形成全面性的上涨。


(3) 增量资金的属性不同:14-15年的主要增量资金来自于杠杆资金(散户、大户、游资等),而当前的主要增量资金来自于公募基金(散户和机构申购)、养老金、职业年金、保险、银行理财子公司以及外资。这两类风格的资金有着完全不同的风险偏好。(散户2020年可能也会更多进入市场,但2019年"买公募赚钱快"的学习效应,也会促使散会更多通过申购公募产品进入市场)


因此,再考虑到市场已经经历了一轮从"并购盛宴"到"一地鸡毛"这样大起大落的过程,这一轮科技产业周期叠加政策放松周期的过程中,很多中小公司可能出现机会,科技板块景气度会扩散化,但是各种因素都不支持无差别、同质化的中小股票普涨。


短期而言,对于市场来说,与去年11月再融资征求意见稿落地的时候可能不同,彼时市场风险偏好极低,市场情绪上立即反应的是股票供给的增加,于是A股形成短期下跌。但是当前市场的环境是"流动性过剩推升了风险偏好",短期情绪上可能更多反映对中小股票和券商的利好。